اکوسیستم‌های نوین مالی: فرضیه بازارهای تطبیقی

دکتر کیارش مهرانی

استادیار دانشگاه و مدرس علوم مالی

شهریور ۱۴۰۳

 نگاه به بازارهای مالی به عنوان یک اکوسیستم به ما امکان می دهد تا رابطه بین عملکرد سرمایه گذاری و تعاملات انواع مختلف سرمایه گذاران را درک کنیم یعنی وقتی با پدیده ها در شرایط بحران مواجه میشویم منطقی وجود دارد که این بحران را درک کنیم  واین منطق لزوماً از نظر ریاضی دقیق نیست، اما از نظر بیولوژیکی دقیق است. فرضیه ای جدید و یکپارچه نسبت به فرضیه بازارهای کارا تحت عنوان فرضیه بازارهای تطبیقی (AMH)[۱] توسط اندرو دبلیو لو و همکارانش طرح شده است. فرضیه بازارهای تطبیقی ​​(AMH) یک تبیین جامع و سیستماتیک از یک روایت جدید در مورد بازارهای مالی است که رفتار منطقی سرمایه گذاران را با دوره های ناپایدار جنون آمیز مالی آشتی می دهد. در این روایت، سرمایه‌گذاران باهوش اما خطاپذیر از محیط‌هایی که به‌طور تصادفی تغییر می‌کنند یاد می‌گیرند و با آن‌ها سازگار می‌شوند. بازارهای مالی ممکن است همیشه کارآمد نباشند، اما شدیداً رقابتی، نوآور و تطبیق پذیرند و درجه کارایی بازارها با تغییر جامعه سرمایه گذاران و چشم اندازهای مالی در طول زمان تغییر میکند.

اندرو لو و روئیسون ژانگ پایه های ریاضی AMH را در کتاب خود تحت عنوان فرضیه بازارهای تطبیقی: رویکردی تکاملی برای درک پویایی سیستم های مالی توسعه  داده اند. مجموعه ای ساده و در عین حال به طرز شگفت انگیزی قدرتمند از مدل های تکاملی رفتاری[۲] و سپس این مبانی را به کار می گیرند تا نشان دهند که چگونه بنیادی ترین رفتارهای اقتصادی که ما بدیهی می دانیم می توانند صرفاً از طریق انتخاب های طبیعی ایجاد شوند. این کتاب با تکیه بر پیشرفت‌های اخیر در علوم اعصاب شناختی و هوش مصنوعی، چگونگی تأثیر مغز ما بر تصمیم‌گیری اقتصادی و مالی را نیز بررسی می‌کند.

اندرو لو در این مصاحبه با مجله موسسه CFA، فرضیه بازارهای تطبیقی، کاربرد آن در ساخت ابزارهای پورتفولیو و مقررات مالی و اینکه چرا یک فرآیند تصمیم‌گیری نیاز به در نظر گرفتن عنصر انسانی دارد را توضیح می‌دهد. بطور خلاصه میتوان گفت که ایده اصلی پشت فرضیه بازارهای تطبیقی این است که بازارهای مالی بیشتر توسط قوانین زیست شناسی اداره می شوند تا قوانین فیزیک. در این نوشتار به اهم موارد این مصاحبه پرداخته شده است.

AMH را چگونه توصیف می کنید؟

ایده اصلی پشت فرضیه بازارهای تطبیقی این است که بازارهای مالی بیشتر توسط قوانین زیست شناسی اداره می شوند تا قوانین فیزیک. پنج اصل اساسی برای بازارهای تطبیقی وجود دارد: (۱) افراد در راستای منافع شخصی خود عمل می کنند. (۲) مردم اشتباه می کنند. (۳) از آن اشتباهات، یاد می گیرند، سازگار می شوند و نوآوری می کنند. (۴) همانطور که آنها آزمایش می کنند و شکست می خورند یا موفق می شوند، فرآیند انتخاب طبیعی بر روی افراد، مؤسسات و بازارها درست مانند باکتری ها، راب های دریایی و شامپانزه ها عمل می کند و (۵) این فرآیند تکاملی چیزی است که پویایی بازار مالی را تعیین می کند.

AMH چارچوب زیست شناسی تکاملی را در زمینه های مالی خاص اعمال می کند. اگر این دیدگاه را تا نتیجه‌گیری‌های منطقی آن برای هر موضوعی در امور مالی دنبال کنید، پاسخ‌هایی کاملاً متفاوت از آنچه از یک فرضیه بازارهای کارآمد (EMH) یا [یک دیدگاه مالی رفتاری] دریافت می‌کنید، دریافت خواهید کرد.

سوال این است که چگونه؟ در اینجا یک مثال آورده شده است: چگونه باید تخصیص دارایی خود را بین سهام و اوراق قرضه تعیین کنید؟ EMH می گوید که قیمت ها به طور کامل تمام اطلاعات موجود را منعکس می کنند، بنابراین تلاش برای انتخاب برنده یا بازنده یا زمان بندی بازار فایده ای ندارد. شما فقط باید ترجیحات ریسک خود، سن، درآمد و نوع بازنشستگی خود را در نظر بگیرید و سپس تخصیص دارایی خود را به سهام و اوراق قرضه تدوین کنید تا شانس خود را برای دستیابی به این اهداف به حداکثر برسانید.

AMH با مشاهده اینکه هیچ بازده تضمینی در سهام یا اوراق قرضه وجود ندارد شروع می شود. عملکرد آنها به شرایط خاص بازار بستگی دارد و این شرایط در طول زمان تغییر می کند. به عبارت دیگر، دوره‌هایی وجود دارند که در آن سهام خوب عمل می‌کنند، و دوره‌هایی هستند که سهام خوب عمل نمی‌کنند. بنابراین اگر هدف شما بازنشستگی با سطح خاصی از ثروت است، باید تخصیص دارایی خود را به صورت پویا مدیریت کنید. هنگامی که بازار سهام بازده مورد انتظار بالاتری دارند، می خواهید بیشتر به سمت بازارهای سهام متمایل شوید. زمانی که بازارهای سهام بازده مورد انتظار کمتری داشته باشند، بیشتر به سمت اوراق قرضه متمایل خواهید شد.

چگونه می توانید بگویید که بازده مورد انتظار چگونه خواهد بود؟ با نظارت بر کل اکوسیستم مالی – تعداد افراد و مؤسساتی که در سهام سرمایه گذاری می کنند و به دنبال بیرون کشیدن پول و قرار دادن پول در اوراق قرضه هستند. نگاه به بازارهای مالی به عنوان یک اکوسیستم به ما امکان می دهد تا رابطه بین عملکرد سرمایه گذاری و تعاملات انواع مختلف سرمایه گذاران را درک کنیم. ممکن است نتوانید هر روز بازارها را زمان بندی کنید، اما مطمئناً می توانید روندها را در دوره های نگهداری طولانی تر مشاهده کنید.

آیا ابزار اندازه گیری اکوسیستم وجود دارد؟

ما برخی از ابزارهای لازم برای تصمیم گیری را داریم، اما این ابزارها ایده آل نیستند و حداقل ما تمام داده های ضروری را برای استفاده از آنها جمع آوری نمیکنیم. به عنوان مثال، در طول ۳ سال گذشته، مقادیر عظیمی از دارایی‌ها به صندوق‌های  با درآمد ثابت سرازیر شده‌اند. جای تعجب نیست که شما آن محصولات منفعل را دیده اید که بازده مورد انتظار مثبتی را کسب کرده اند. این نوع روند به شما می گوید که بازارهای سهام به عملکرد معقولی ادامه نخواهند داد و تا زمانی که به نوعی شرایط اقتصادی نرمال نرسیم و اختلالات  بازار کاهش نیابد این صندوقها کما کان بازده بهتری دارند. چطور میتوانیم پیش بینی کنیم که  کاهش اختلالات به رشد بازار منتج میشود و چگونه آنها را  اندازه‌گیری کنیم؟ با اندازه‌گیری تعاملات سرمایه‌گذاران و معامله‌گران در فرکانس‌های بالاتر و در مقیاس خرد، می‌توانیم پیش‌بینی‌های بسیار بهتری از آنچه قرار است اتفاق بیفتد ایجاد کنیم. ما هنوز در این امر خیلی خوب نیستیم زیرا در واقع به بازارهای مالی به عنوان سیستمی تطبیق پذیر نگاه نمی کنیم. ما انواع درستی از داده ها را جمع آوری نمی کنیم. ما در حال اندازه‌گیری قیمت‌ها و سایر اصول اقتصادی هستیم، که ممکن است تنها عوامل یا حتی مهم‌ترین عواملی نباشند که بازارها را هدایت می‌کنند.

چه عواملی را باید دنبال کنیم؟

تصور کنید اگر بوم‌شناس‌هایی بودیم که سعی می‌کردیم اکوسیستم جنگل‌های بارانی آمازون را مطالعه کنیم. چگونه شروع میکردیم؟ رویکرد مطالعه اکوسیستم های مالی تقریباً  با  نگاه آن بوم شناس یکسان است.

اندرو لو  معتقد است که یاید با ردیابی گونه های مختلف شرکت کنندگان در بازار مالی شروع کنیم. وقتی می‌گوییم «گونه‌ها[۳]»، منظورمان دقیقاً به همان شیوه‌ای است که یک زیست‌شناس انجام می‌دهد. گونه‌ها مجموعه‌ای از حیوانات هستند که ویژگی‌هایی خاص و رفتارهایی مشابه دارند. یکی از نمونه ها صندوق های بازنشستگی هستند که به نظر می رسد به دلیل اشتراکاتی که در کارکردهای قانونی و مالی خود دارند، رفتاری مشابه دارند. صندوق های شاخصی نیز به شیوه ای مشابه رفتار می کنند، حتی اگر ممکن باشد در سبک های سرمایه گذاری متفاوت باشند. بنابراین اولین کاری که می‌کنم این است که گونه‌های مالی مختلف را شناسایی و فهرست‌بندی کنم. شرکتهای بزرگ سرمایه گذاری،صندوق‌های بازنشستگی، صندوق‌های شاخصی، صندوق‌های بادرآمد ثابت، بانک‌ها، کارگزاران/فروشندگان، شرکت‌های بیمه، و غیره- و فهرستی از اندازه، نرخ رشد، و سایر خصوصیات هر کدام را میتوانیم تهیه و بررسی کنیم.

مرحله بعدی چیست؟

هنگامی که گونه‌های مختلف را فهرست‌بندی و اندازه‌گیری کردیم، باید رفتار آنها را درک کنیم. صندوق های سرمایه گذاری و شرکتهای سرمایه گذاری موفق هر چند وقت یک بار تصمیمات سرمایه گذاری می گیرند؟ چند بار آنها را اصلاح می کنند؟ میزان تحمل ریسک آنها چقدر است؟ اهداف مالی آنها چیست؟ آیا دارایی های خاصی وجود دارد که آنها می توانند در آنها سرمایه گذاری کنند [و] کدام دارایی های دیگر را بر خود ممنوع کرده اند؟

اگر این کار را انجام می‌دادیم، متوجه می‌شدیم که صندوق‌های سرمایه گذاری می‌توانند در اکثر اوراق بهادار قابل معامله عمومی سرمایه‌گذاری کنند، اما محدودیت‌های خاصی وجود دارد که باید رعایت کنند. آنها تعهدات خاصی دارند، بنابراین نمی توانند در  سهام شرکتهایی با درجه اعتباری و سرمایه گذاری پایین سرمایه گذاری کنند. نیازهای نقدینگی آنها از سرمایه گذاری در بخش بزرگی از دارایی های پر ریسک و غیر نقدشونده جلوگیری می کند.

با مطالعه هر یک از این گونه‌های بازار مالی، می‌توانیم درک کنیم که آنها احتمالاً در شرایط مختلف بازار چگونه رفتار می‌کنند. اگر همه این گونه ها را جمع آوری کنیم، شروع به دریافت تصویر روشنی از روند بازارهای مالی و چگونگی واکنش آنها به شوک های بازار می کنیم.

چه مقدار از این داده ها در دسترس است؟

بیشتر این داده ها در دسترس است اما هیچ پایگاه داده متمرکزی ، تمام داده ها را جمع آوری و نگهداری نمی کند. این واقعا چالش است. در واقع، در برخی موارد داده ها حتی ذخیره هم نمی شوند. آنها برای مدت کوتاهی تولید و نگهداری می شوند و سپس حذف می شوند تا در هزینه های ذخیره سازی صرفه جویی شود. به عنوان مثال، برخی از موسسات مالی تنها به مدت پنج سال سوابق مربوط به معاملات تجاری خاص را نگه می دارند. بنابراین، اگر هشت سال پیش، آنها با طرف مقابل خاصی تجارت می کردند، برخی از اطلاعات بالقوه ارزشمند در مورد رفتار آن طرف مقابل در طول مذاکرات یا پس از انعقاد معامله از بین می رفت. اگر می‌توانستیم به طور سیستماتیک آن سوابق را بررسی کنیم، ممکن بود بتوانیم به بینش‌ها و الگوریتم‌های بسیار ارزشمندی برای بهبود فرآیندهای کسب‌وکارمان دست پیدا کنیم.

آیا نوشتن این کتاب به شما کمک کرد که نظریه AMH را بسط دهید؟

کاملا. وقتی باید ایده ای را به زبان غیر فنی بیان کنید، شما را مجبور می کند تا آن را عمیق تر از همیشه درک کنید. در حالی که واضح است که من ایده کاملاً واضحی از آنچه می خواستم بگویم داشتم، روند نوشتن آن در ایجاد ارتباط بین AMH و سایر رشته ها بسیار مفید بود. من همچنین بینش های زیادی در مورد کاربرد AMH در زمینه های بسیاری که قبلاً در نظر نگرفته بودم به دست آوردم، که بسیاری از آنها بسیار فراتر از امور مالی هستند.

بینش جدید شما چه بود؟

یکی از چیزهایی که من کشف کردم این واقعیت بود که هوش انسانی به همان روشی که موتورهای جستجوی اینترنتی کار می کنند کار می کند. این ایده – که از ادبیات علوم اعصاب و هوش مصنوعی (AI) می آید – پیامدهای شگفت آور گسترده ای دارد، نه فقط برای امور مالی، بلکه برای زندگی به طور کلی.

در دهه‌های ۱۹۷۰ و ۱۹۸۰، زمانی که حوزه هوش مصنوعی تازه شروع به کار کرد، ایده بزرگ «سیستم خبره[۴]» بود، نرم‌افزاری که هوش انسانی را تقلید می‌کرد. این سیستم‌های خبره چه در جبر دبیرستانی، چه هدایت موشک هدایت‌شونده به سمت هدف یا ساخت یک بازوی روباتیک برای بازی پینگ پنگ، نرم‌افزارهای پیچیده‌ای بودند که الگوریتم‌های ریاضی پیچیده‌ای را برای پیش‌بینی و ارائه پاسخ‌های بهینه به هر احتمالی را پیاده‌سازی می‌کردند.

سیستم های خبره استفاده بسیار کمی از داده ها می کردند، زیرا در آن روزها ذخیره سازی در واقع بسیار گران بود. ما چیزی شبیه به “داده های بزرگ” امروزی نداشتیم. این نرم افزار بسیار پیچیده بود، اما استفاده از داده ها نسبتاً محدود بود. سیستم های خبره امروزی این روند را کاملا معکوس کرده اند. الگوریتم‌هایی که امروزه استفاده می‌کنیم نسبتاً ساده هستند و مقدار داده‌هایی که پردازش می‌کنیم فوق‌العاده زیاد است.

پس از مطالعه هوش مصنوعی و تلاش برای مدل‌سازی انواع مختلف تصمیم‌گیری مالی به‌صورت الگوریتمی، متوجه شدم که انسان‌ها دقیقاً به همان روشی تصمیم می‌گیرند که موتورهای جستجوی مدرن انجام می‌دهند. ما ذخایر گسترده ای از داده ها داریم – تجربیاتی که در زندگی خود با آنها روبرو شده ایم – و از الگوریتم های بسیار ساده برای پیش بینی و تصمیم گیری در مورد اقدامات استفاده می کنیم. آنچه را در شرایط گذشته‌ام اتفاق افتاده به خاطر می‌آورم، و بر اساس این سابقه شواهد، می‌خواهم نتیجه احتمالی وضعیت فعلی را برون‌یابی کنم و بهترین راه را انتخاب کنم.

اینگونه است که ما با شرایط مختلف سازگار می شویم. به ما این امکان را می دهد که خیلی سریع تصمیم بگیریم. اگر سعی می‌کردم هر موقعیتی را تجزیه و تحلیل کنم و هر نتیجه ممکن را به روشی که بهینه‌سازی منطقی یک انسان منطقی اقتصادی[۵] ممکن است بهینه کند، تا زمانی که بهینه‌سازی به پایان برسد، مانند طعمه ای میشدم که توسط شیر وحشی خورده میشد.

در واقع، ما این کار را نمی کنیم. کاری که ما انجام می دهیم این است که برای پیش بینی به داده های بزرگ تکیه می کنیم. بخش بزرگی از مغز ما به حافظه اختصاص دارد و ما از تجربیات گذشته خود استفاده می کنیم تا یک برون یابی بسیار بسیار سریع انجام دهیم – در بسیاری از موارد بدون هیچ گونه اطلاعات یا مشورت تحلیلی دقیق. منظور من از عنوان فرعی «تکامل مالی با تفکر سریع[۶]» این است: یک انسان به جای تکامل یک ابداع در یک زمان، می‌تواند ابداعیات زیادی از ایده‌ها را طی کند و بر اساس تجربیات گذشته‌اش بهترین را انتخاب کند. .

مشکل اینجاست: در حالی که این مکانیسم برای زنده نگه داشتن ما کار می کند، همیشه مکانیسم تصمیم گیری ایده آل برای تعیین تخصیص دارایی ما نیست. در اینجا چالش در درک محدودیت های شناخت انسان و توسعه سیستم هایی برای بهبود این فرآیند نهفته است.

چگونه این بینش را در AMH ایجاد کردید؟

تمرکز بر رفتار انسانی به من این امکان را داد که همه اینها را جمع کنم. متوجه شدم رشته‌های مختلف زیادی وجود دارند که در یک چیز مشترک هستند: انسان‌های خردمند[۷]. وجه مشترک بین انسان شناسی، جامعه شناسی، اقتصاد، روانشناسی و زیست شناسی رفتار انسان است. وقتی متوجه شدم که تصمیم‌گیری مالی صرفاً یکی از جنبه‌های تصمیم‌گیری انسانی است، به طور گسترده‌تر به این فکر کردم که مردم چگونه تصمیم می‌گیرند و ما چگونه آنها را مدل می‌کنیم، هم از نظر تحلیلی و هم از نظر بیولوژیکی.

چگونه تشخیص انسان می تواند تصمیم گیری را بهبود بخشد؟

ما می‌توانیم با اذعان به اینکه در بسیاری از موارد به صورت احساسی و نه منطقی تصمیم می‌گیریم، پیشرفت کنیم. ما باید واکنش‌های احساسی را که در نهایت رفتار ما را در شرایط خاص هدایت می‌کنند، در نظر بگیریم. هر محصول مالی که طراحی می کنیم – یا هر برنامه سرمایه گذاری که تصمیم به اجرای آن داریم – باید عنصر انسانی را در نظر بگیرد.

اگر فردی متوجه شود که در صورت از دست دادن بیش از ۱۰ درصد از پورتفولیوی خود، احتمالاً «فرار می کند» (این یک اصطلاح فنی است)، باید آن را در برنامه ریزی خود بگنجاند. او باید در نظر بگیرد که چه نوع دارایی هایی را در اختیار خواهد داشت – که یا بیش از ۱۰ درصد در یک دوره معین از دست نخواهند داد، یا در صورت وجود، او یک برنامه اضطراری برای مقابله با عامل عجیب و غریب خواهد داشت. این طرح ممکن است به سادگی «وقتی عصبانی می‌شویم، سرمایه‌گذاری‌هایمان را به پول نقد تبدیل می‌کنمی» باشد، اما اگر چنین است، بخش مهم‌تری از آن طرح این است که «پس از یک دوره زمانی ثابت، خروج میکینیم تا پول نقد خود را به این دارایی ها برگردانیم.»

ما باید برنامه هایی برای سرمایه گذاری ایجاد کنیم که با شرایط بازار سازگار باشد و همچنین ضعف ها و احساسات شخصی مان را در نظر بگیریم. در عوض، کاری که مردم اکنون انجام می‌دهند این است که  به مشاوران مالی رجوع میکنند و به آنها می‌گویند که خرید کنند و و وقتی  رشد نمی بییند و عصبانی می‌شوند به آنها میگویند که بلندمدت فکر کنید و «سرمایه‌گذاران کوتاه‌مدت» یا «پول داغ»  را به شدن مورد انتقاد قرار میدهند. برای بلندمدت نگه داشتن دارایی ممکن است یک فرایند خودکار مناسب باشد، اما این توصیه مفید برای یک انسان نیست، زیرا ما نمی‌توانیم آن توصیه را بپذیریم. زمانی که بازار سهام ۲۵ درصد کاهش یابد، ما به  یک نا مطلوب شکل واکنش نشان خواهیم داد. این واقعیت جزء طبیعت انسان است.

آیا مخاطب شما سرمایه گذاران شخصی  است یا حرفه ای ؟

هر دو. سرمایه گذاران شخصی و حرفه ای هر دو انسان خردمند هستند. اکنون، سرمایه‌گذاران حرفه‌ای ابزارهای بیشتری برای مقابله با برخی از این چالش‌ها در اختیار دارند، اما همچنان با چالش‌های خودشان مواجه هستند. مقابله با چالش های انسانی برای سرمایه گذاران نهادی به همان اندازه که برای سرمایه گذاران فردی دشوار است چالش آفرین است. فقط شکل دیگری به خود می گیرد.

آیا AMH جانشین EMH در امور مالی رفتاری است؟

من از کلمه جانشین استفاده نمی کنم زیرا به نوعی به نقد هر دو دلالت دارد. من در واقع فکر می کنم که AMH   میتواند EMH را با امور مالی رفتاری آشتی داده و ادغام کند. ناهنجاری های رفتاری و بازارهای کارآمد طرف مقابل یک سکه هستند: آنها منعکس کننده ماهیت دوگانه رفتار انسان هستند. واقعیت این است که ما گاهی منطقی و گاهی احساساتی هستیم. معمولاً ما کمی از هر دو هستیم.

AMH بازارهای کارآمد را با امور مالی رفتاری با یک  سازگار درونی و رضایت‌بخش از نظر فکری آشتی می‌دهد و دید جامع‌تری از بازارها ایجاد می‌کند. بنابراین شاید در این دو نگرش،  میتواند جانشین باشد. اما این تکمیل این دو نظریه دیدگاه کامل تری ایجاد می کند. نمی گویم این نظریه ها اشتباه هستند. آنها اشتباه نمی کنند. آنها فقط ناقص هستند و همیشه قابل استفاده نمی باشند. AMH نشان می‌دهد که وقتی از منظر زیست‌شناختی به رفتار انسان نگاه می‌کنید، چگونه می‌توانند با خوشحالی و با همزیستی  بهره وری بیشتر داشته باشند.

واکنش صنعت و دانشگاه مالی چه بوده است؟

پاسخ ها در بین مخاطبان مختلف متفاوت بوده است. صنعت واکنش مثبتی نشان داده است، عمدتاً به این دلیل که هرکسی که در تجارت حضور داشته است می‌داند که سازگاری کلید بقا است. آنها روز به روز و سال به سال تکامل را جلوی چشمانشان می بینند. وقتی آنها در مورد AMH یاد می گیرند، همه کسانی که تا به حال برای امرار معاش معامله کرده اند – یا یک صندوق سرمایه گذاری را اداره کرده اند – بلافاصله پاسخ می دهند: “بله، دقیقا. دقیقاً همین اتفاق می‌افتد.» به نظر می رسد این تئوری بسیار بهتر از بازارهای مالی رفتاری یا بازارهای کارآمد می تواند نتایج انواع مختلف شرایط و محیط های بازار را پیش بینی کند.

با این حال، نخبگان آکادمیک بسیار شکاک ترند- عمدتاً به این دلیل که این نظریه به شکل کاملاً ریاضی ارائه نشده است و دانشگاهیان تمایل دارند بیشتر کمیت پذیر باشند. بنابراین CAPM، مدل قیمت‌گذاری گزینه بلک-شولز/مرتون، و EMH همگی بیان ریاضی رسمی دارند، در حالی که نظریه تکامل زمانی که برای اولین بار توسط داروین ارائه شد، از نظر ریاضی دقیق نبود (من فکر نمی‌کنم معادله واحدی در منشا گونه ها وجود داشته باشد)

اکنون، مطمئناً می‌توانید تکامل را کمّی کنید، همانطور که بسیاری از زیست‌شناسان تکاملی و بوم‌شناسان از زمان داروین انجام داده‌اند، اما بیان این نظریه در واقع به طرز فریبنده‌ای ساده و شهودی است: نیروهای رقابت، نوآوری و انتخاب طبیعی، پویایی جمعیت را دیکته می‌کنند.

دانشگاهیان آمادگی کمتری برای پذیرش AMH داشته اند، زیرا آنقدر زود است که ما بسیاری از مفاهیم ریاضی را فرموله نکرده ایم.

چگونه می توانیم ابزارهای سبد AMH بسازیم؟

به‌جای اینکه به سرمایه‌گذاران بگوییم که نباید غافلگیر شوند – که اساساً باید با غرایز مقاومت گرشان مبارزه کنند- چرا ابزارهای پرتفویی را ایجاد نکنیم که به آنها کمک کند در این دوره‌های بسیار بسیار دشوار و چالش‌برانگیز حرکت کنند؟ بیایید به آن‌ها کمک کنیم تا با عامل ترسناک‌تر برخورد کنند.

این ابزارها شامل پروتکل‌های مدیریت ریسک تطبیقی ​​است که ریسک را بسیار پویاتر اندازه‌گیری و مدیریت می‌کند، پرتفوی‌ها را در طول دوره‌های نوسان بالا کاهش می‌دهد و زمانی که نوسانات کاهش می‌یابد، آن‌ها را مجدداً افزایش می‌دهند. آن‌ها همچنین شامل مدل‌های عاملی پویا برای اندازه‌گیری مواجهه‌های رایج در بین دارایی‌های سرمایه‌گذاران می‌شوند، که در آن بارهای عاملی متغیر هستند و تغییرات اهمیت نسبی عوامل را در طول زمان نشان می‌دهند. در نهایت، این ابزارها همچنین شامل پلتفرم‌های نرم‌افزاری تعاملی برای اندازه‌گیری ترجیحات سرمایه‌گذاران با خطاهایی منظم، نظارت بر تغییرات در اهداف، خواسته‌ها و محدودیت‌های آن‌ها در حین آشار شدن مسیر و تغییر آن‌ها هستند.

در مورد مقررات تطبیقی ​​چطور؟

تنظیم کننده ها نیز انسان هستند. این بدان معناست که آنها نیز تحت تأثیر شرایط بازار هستند. وقتی بازارها قوی می شوند و همه چیز باثبات به نظر می رسد، بسیار سخت است که تنظیم کننده ها را وادار کنیم که «کاسه پانچ را از بین ببرند[۸]». هیچ راه آسانی برای ایجاد انگیزه در این نوع رفتار اصلاحی وجود ندارد زیرا وقتی همه چیز به خوبی پیش می رود، چه کسی می خواهد مهمانی را خراب کند؟

اما دقیقاً در آن مواقعی است که همه در حال کسب درآمد هستند و ما هیچ ورشکستگی بانکی یا ضرر بزرگی را تجربه نکرده‌ایم، باید به فکر برداشتن کاسه پانچ باشیم. بنابراین، اگر ماهیت انسان را درک کنیم و آن را در فرآیند نظارتی بگنجانیم، ممکن است به معرفی مقررات تطبیقی ​​فکر کنیم – یعنی سیاست‌هایی که با شرایط متغیر بازار سازگار شوند. یک مثال، حفاظ سرمایه ضد چرخه ای[۹] است. وقتی شرایط خوب است، سرمایه مورد نیاز را افزایش می‌دهیم، و بعد از اینکه همه چیز منفجر شد و خرابه‌ها را غربال کردیم، زمان کاهش سرمایه مورد نیاز فرا رسیده است. بنابراین به جای تثبیت حد ضرر در ۲% یا ۱۰% یا هر چیزی که در حال حاضر هست، باید نسبت های سرمایه را به عنوان تابعی از شرایط بازار تنظیم کنیم تا احتمال ضرر پایدار ایجاد شود.

یک ماشه خودکار بر اساس داده ها؟

دقیقا. این یک تثبیت کننده خودکار است که به کنترل این نوع خطرات کمک می کند، دقیقاً مانند اینکه چگونه بدن دمای ما را با ایجاد لرز در زمستان و عرق کردن در تابستان تنظیم می کند.

پیامدهای AMH بر صنعت چیست؟

کتاب من در مورد AMH یک معادله ندارد و من این کار را کاملا عمدی انجام دادم. (و این کار آسانی نبود!) من این کار را انجام دادم زیرا می‌خواستم به مخاطبان گسترده‌تری دسترسی پیدا کنم – به‌ویژه افرادی که لزوماً از پیش‌زمینه‌ی ریاضیات برخوردار نیستند. برای اینکه بتوانید از چارچوب AMH استفاده کنید و از آن بهره مند شوید، نیازی به فرمالیسم ریاضی ندارید. اگر به سادگی متوجه این واقعیت باشید که بازارها با شرایط متغیر بازار سازگار می شوند و سرمایه گذاران خود را با شرایط متغیر بازار وفق می دهند، می توانید انعطاف پذیرتر و هوشمندانه تر در مورد پرتفوی خود فکر کنید.

به عنوان مثال، نقطه شروع برای اعمال AMH در سبد دارایی این است که ابتدا تشخیص دهیم که رفتار بازار منطقی دارد  یعنی منطق آن بیشتر زیست‌شناسی است تا فیزیک. به جای استفاده از قواعد ساده یا معادلات پیچیده ریاضی، می‌توانیم دیدگاه دقیق‌تری درباره نحوه تغییر بازارها، چگونگی تغییر ریسک‌ها و آنچه باید در پاسخ به این موارد انجام دهیم، ایجاد کنیم.

بحران‌های مالی هر از گاهی اتفاق می‌افتند، زیرا وقتی همه ما به طور غیرمنطقی در یک زمان شروع به نشاط غیرمنطقی می‌کنیم یا همزمان شروع به ترسیدن می‌کنیم، حباب‌ها و سقوط در بازار ایجاد می‌شود. بحران ها منطقی دارند و ما می توانیم این منطق را درک کنیم. لزوماً  این منطق از نظر ریاضی دقیق نیست، اما از نظر بیولوژیکی دقیق است. AMH به ما می گوید که باید شروع به یادگیری بیشتر در مورد زیست شناسی انسان و خودمان کنیم.

بنابراین چه چیزی در انتظار AMH است؟

ما هنوز در روزهای اولیه برای توسعه AMH قرار داریم. این به هیچ وجه یک محصول نهایی نیست. وقتی داروین منشاء گونه ها را منتشر کرد، این نیز یک نظریه کامل نبود و من چارلز داروین نیستم! تازه اول راه بود این نقشه راهی برای تحولات نظری مختلف و کاربردهای مختلف تکامل در اختیار ما قرار داد.

امیدوارم این کتاب این رشته را به همکارانم معرفی کند تا بتوانند نسخه های خود، مدل ها و تحقیقات تجربی خود را توسعه دهند. این کتاب یک برنامه تحقیقاتی بلندپروازانه را برای اجرای این ایده ها و همچنین انجام تحقیقات بیشتر برای تکمیل جزئیات ارائه می کند، و تنها زمان نشان می دهد که آیا AMH زنده می ماند یا خیر.

منابع:

• Markowitz, H. (1952). Portfolio Selection. The Journal of Finance.
• Lo, A. W. (2004). The Adaptive Markets Hypothesis: Market Efficiency from an Evolutionary Perspective. The Journal of Portfolio Management.
• Lo, A. W. (2017). Adaptive Markets: Financial Evolution at the Speed of Thought. Princeton University Press.
• Financial Ecosystems: A Survival Guide. 30 May 2018 CFA Magazine. Nathan Jaye.

---

[۱] adaptive markets hypothesis 

[۲] Andrew Lo and Ruixun Zhang

[۳] species

[۴] Expert systems

[۵] Homo Economicus

[۶] Financial evolution at the speed of thought

[۷] Homo sapiens

[۸] عبارت “take the punchbowl away” به معنای برداشتن کاسه‌ی پانچ (نوعی نوشیدنی) است. این عبارت به طور استعاری به وضعیتی اشاره دارد که در آن یک منبع لذت یا راحتی معمولاً برای جلوگیری از مشکلات آینده یا حفظ تعادل از دسترس خارج می‌شود. این اصطلاح بیشتر در زمینه‌های اقتصادی استفاده می‌شود و اشاره به زمانی دارد که بانک‌های مرکزی، مانند فدرال رزرو آمریکا، تصمیم به کاهش یا متوقف کردن سیاست‌های پولی انبساطی (مانند کاهش نرخ بهره یا افزایش عرضه پول) می‌گیرند تا از ایجاد حباب‌های اقتصادی یا تورم بیش از حد جلوگیری کنند. به طور خلاصه، این عبارت به معنای جلوگیری از ادامه لذت بردن و وارد کردن محدودیت‌ها به موقع برای جلوگیری از مشکلات بزرگتر است.

[۹] countercyclical capital buffers